来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚持加(jiā)息的(de)关键仍(réng)是通胀压力太大(dà)。

　　本(běn)次(cì)美联储声明较(jiào)3月(yuè)有何(hé)变化？第一(yī)，重申(shēn)经济依然稳健(jiàn)，表(biǎo)述(shù)修改为“一季度经济温和增长，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申美国(guó)银(yín)行稳(wěn)健，明确银(yín)行风险导(dǎo)致家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通(tōng)货膨(péng)胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货币(bì)政(zhèng)策表述(shù)，重申(shēn)“委员会评(píng)估货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一些额外(wài)的政策紧缩可(kě)能是(shì)适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表态？关(guān)于经济，认为经济可能面临来(lái)自紧缩信贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美(měi)国经(jīng)济(jì)温和(hé)增(zēng)长，有可能避免衰退，或者是温和(hé)衰退。关于加息，本(běn)次加息依然是共(gòng)识；认(rèn)为原则上不需要利率提高那么高，正在评估是否达(dá)到限制性水平，认为或已经达到（或(huò)已经接近达(dá)到）。关于降息，强调劳动(dòng)力市(shì)场在走弱，但(dàn)依(yī)然强(qiáng)劲(jìn)，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然高(gāo)企，远高(gāo)于(yú)目标，降低(dī)通胀(zhàng)仍需(xū)较长时间，当前降息并不合适。关于银(yín)行(xíng)和债务上限(xiàn)，强调地(dì)区性银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望大型银行(xíng)进行大(dà)规模(mó)收(shōu)购，银行业(yè)总(zǒng)体上有所(suǒ)改善，美国银行系(xì)统(tǒng)健(jiàn)康且具有弹性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日(rì)，美(měi)联储5月FOMC会议决定(dìng)加息25BP，上调联邦基(jī)金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回(huí)升至2006年6月以来的高(gāo)点。此外，上调准备(bèi)金(jīn)余额利(lì)率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆(nì)回购利(lì)率(lǜ)（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要(yào)信贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜(yè)回购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储将继续减持美国国债、机(jī)构债(zhài)务和(hé)机构(gòu)抵押贷款支持证券(quàn)，上限为950亿美元（600亿美元国债和(hé)350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储坚持加息(xī)的关键仍在于通胀压(yā)力较大。例如，3月美国核心(xīn)通(tōng)胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处于(yú)高位；核(hé)心通胀年化同比也仍在(zài)4.9％，边际上并(bìng)没有(yǒu)明显降温(wēn)。本轮加息是80年代(dài)以(yǐ)来最(zuì)快的一次，10次便累(lèi)计加息500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结(jié)束

　　从声(shēng)明来看，与2023年(nián)3月相比有(yǒu)哪(nǎ)些变化？

　　关于经(jīng)济(jì)方面，重申经济依然稳(wěn)健。不过表(biǎo)述修改为“1季(jì)度经济(jì)活(huó)动(dòng)以适度(dù)的速度增长(zhǎng)，最近几个月就业(yè)增长强劲，胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么失业率(lǜ)保持(chí)在低位”。

　　关于(yú)通胀方面，重申(shēn)通(tōng)胀压力。“通货膨胀仍(réng)然很高”、“委员会仍然高(gāo)度关注通货(huò)膨胀(zhàng)风险”、“致(zhì)力于恢(huī)复2％的(de)通胀目标”。

　　关(guān)于加息方(fāng)面，或将停止加息。重申委员会将评估货币政策(cè)的(de)滞后影响，“在确定(dìng)额外的政策(cè)紧(jǐn)缩在(zài)多大程度上适合于(yú)随(suí)着(zhe)时(shí)间(jiān)的(de)推移将通货膨胀率恢复到(dào)2％时，委员会(huì)将考虑(lǜ)货(huò)币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影响经济(jì)活动和(hé)通货膨胀(zhàng)的滞后，以及经(jīng)济和金融发展”。重(zhòng)点(diǎn)是删除了(le)“委员(yuán)会预计，一(yī)些额(é)外的政策(cè)紧缩可能是适当的(de)，以(yǐ)实现一种货币政策立场”，表明美联储加息或将结(jié)束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健。“美国银(yín)行(xíng)体系稳健且富有弹性”；明确银行风险导致了家庭和企业信(xìn)贷的收紧（上一(yī)次表(biǎo)述(shù)为“可能”），重申这对经(jīng)济、就业和通胀(zhàng)的影(yǐng)响存在不确定性，“家庭和(hé)企业(yè)信贷条件收紧可能(néng)会拖累经济活动、就(jiù)业和通胀(zhàng)，这些影响(xiǎng)的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有(yǒu)何表态？

　　关于经济，仍期(qī)待“软着陆(lù)”。美联储主(zhǔ)席(xí)鲍威(wēi)尔认为，经济可(kě)能(néng)面(miàn)临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影(yǐng)响还需(xū)要时间(jiān)来体现（尤其是住(zhù)房和投(tóu)资领域）。不过明确指(zhǐ)出，如果(guǒ)美国出现经济衰(shuāi)退，希(xī)望是温和的；强调，美国可能会(huì)出(chū)现(xiàn)轻(qīng)微的(de)经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达到限(xiàn)制性水(shuǐ)平。美联储在(zài)3月议息会议时(shí)，就已经在讨论停止加息的问题(tí)；不过，鲍威尔(ěr)指出本次(cì)加息(xī)依然是共识(shí)，所有人(rén)全票通过，一些政(zhèng)策制定者谈到停止(zhǐ)加息，但不是本次会议。

　　对于未来(lái)利率(lǜ)终点的问(wèn)题，鲍(bào)威(wēi)尔认(rèn)为原则上不需要利率(lǜ)提高那么高，正在评(píng)估是否达到限制性水平，认为或已经达到了限制(zhì)性水平（或(huò)已经接近(jìn)达到），也就(jiù)意味着也许可以(yǐ)暂停(tíng)加息了。后续政(zhèng)策变化的关(guān)键仍(réng)是审视数据，尤(yóu)其(qí)是通(tōng)胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力市场在走(zǒu)弱，但依然强劲，失业率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通胀水平(píng)。整体(tǐ)通胀有所缓(huǎn)和，但依然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并不合(hé)适。

　　关于银行风(fēng)险，鲍威尔强调地区性银行发挥(huī)非常重要的作用，不希望大型银行进行大规(guī)模收(shōu)购，银行业总体上有所改善，美国银行系统健康(kāng)且(qiě)具(jù)有弹(dàn)性。银行危机的(de)影响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强(qiáng)调应及时(shí)提高债务上限，如(rú)果没有达成债务协议，经济(jì)后(hòu)果“高度不确定(dìng)”。此前，胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么美国财政部(bù)长耶伦也(yě)强调(diào)，如果国会不尽(jǐn)早采取行(xíng)动提(tí)高债(zhài)务上限，美国可能(néng)最(zuì)早于6月1日出现债(zhài)务违约(yuē)。

　　由(yóu)于美(měi)联邦政府触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美国财政部于(yú)今年(nián)1月宣布采(cǎi)取特别措(cuò)施，避免联(lián)邦政府发生(shēng)债务违约(yuē)。美国国会预算办公室5月1日发布(bù)的最新报(bào)告显(xiǎn)示，美(měi)国(guó)在6月初耗尽资金的风(fēng)险(xiǎn)较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行(xíng)风险演变成(chéng)系(xì)统性风险(xiǎn)的概(gài)率或有限，但中小银行破产或依然会出现。目前(qián)市场依然预期美联(lián)储6-7月(yuè)维持(chí)利率水(shuǐ)平不变(biàn)，9月开(kāi)始降息（概(gài)率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我(wǒ)们认为，美国(guó)经济虽在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍(réng)大，年内降息概率或较(jiào)低。

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